社宅納入促參欠缺誘因 恐淪口號

財政部長莊翠雲。 記者黃義書／攝影

財政部長莊翠雲近日在立法院宣示，爲提升民間投資動能，已將「社會住宅」納入促參案源，並試圖引導壽險等龐大資金投入，喊出「政府、民間、民衆三贏」的口號。乍聽之下，這似乎是緩解政府財政壓力與落實居住正義的兩全之策。

然而，若剝去政治口號的外衣，從財務專業角度細究資本市場運作邏輯與社宅本質，便會發現此舉若無精細的財務工程配套，恐淪爲不切實際的「畫大餅」，最終不僅難以引資，更可能讓促參美意落空。

首先，從資產配置與資產負債管理的角度審視，壽險資金作爲民間最大的長期資本，首重安全性與收益率的平衡。即便金管會近期將保險業投資不動產的最低收益率門檻調整至2.72%，此一法定標準仍遠高於社會住宅在扣除維管成本與租金管制後的實質回報。當前市場中，壽險資金即便佈局不動產，首選也是內部報酬率可達3%至5%的現代化物流倉儲或A級商辦。要求追求長期穩定獲利的壽險資金，轉向投資收益受限且流動性差的政策性資產，實違背資本逐利的本質。

其次，社會住宅存在先天性的財務結構矛盾。社宅的核心價值在於「弱勢照顧」，依規租金僅爲市價的三折至八折，且漲幅嚴格受限。據內政部推估，12萬戶社宅全生命週期須政府補貼逾2,300億元。從淨現值分析，社宅本質上是「負現金流」的公益事業，財務自償率極低。更甚者，近年營建成本持續攀升，水泥與鋼筋預期漲幅逾一成，進一步墊高資本支出。財政部一方面冀望民間資金進場獲利，另一方面又要維持社宅的公益低租金，這在財務模型上構成了一道無解的算式。若政府無法具體說明「收益缺口由誰彌補」，民間資本絕無可能進場做賠本生意。

再者，社會住宅的非系統性風險遠高於商業地產。壽險業者擅長的是資本運作，而非勞力密集的物業管理。社宅依法需安置一定比例的經濟弱勢羣體，營運過程涉及複雜的租戶篩選、社福關懷乃至欠租處理，這不僅成本高昂，更隱含巨大的聲譽風險。相比於商辦面對單一優質企業租戶的穩定現金流，社宅面對的是成百上千的異質家戶與不可控的違約風險。依據風險溢酬原則，高風險應伴隨高報酬，但社宅卻是「高風險、低報酬」的倒掛產品，完全不具備吸引專業機構投資人的誘因。

此外，財政部近期頻以發行「永續發展債券」作爲解方，這在觀念上存在誤導。發債本質上仍是「政府舉債」，風險與還款責任全在政府，與真正由民間承擔興建營運風險的公私協力（PPP）模式截然不同。將單純的融資行爲包裝成促參績效，無助於解決公部門預算僵固的問題。

面對公共債務累積已達5.9兆、特別預算常態化的財政困境，引導民間資金投入公建確實必要，但機制必須務實。針對低自償性的社宅，政府不應死守傳統BOT模式，而應多參考英國「民間融資提案（PFI）」或「建設-移轉-租賃（BTL）」模式。由民間負責籌資興建，政府則承諾長期租賃或購買服務，將「市場風險」留給政府，民間僅承擔「完工與維護風險」，如此才能確保民間獲得穩定的合約現金流，未來還可發行不動產投資信託（REITs）進行證券化融資。

最後，不得不正視的是現在的房市時機。面對未來三年36萬戶的新屋完工潮及潛在的房價下修壓力，民間建商自身都面臨去化難題。在此刻期待民間資金投入供給過剩且無利可圖的社宅市場，顯然缺乏對市場週期的基本判斷。

綜上所述，財政部的社宅促參構想，目前仍停留在「只見土地，不見財務」的階段。真正的政策牛肉，不是告訴民間哪裡有地蓋房，而是透過精密的財務工程設計，提供可置信的「保底機制」與「稅制誘因」。在營建成本高漲與法定收益率門檻的雙重夾擊下，財政部若不正視這些結構性矛盾，再宏大的促參願景，終將只是空中樓閣。